U.S. Steel Company
La X marca el lugar
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A lo largo de julio, comenté en el discord privado de la comunidad la idea de inversión en U.S. Steel, poniendo el foco en su plan transformativo y capacidad de generación de caja a precios muy deprimidos, con la idea de que fuese el análisis de inversión correspondiente al mes de agosto. Por desgracia, la empresa ha recibido varias ofertas de OPA durante las dos últimas semanas, que han impedido acumular una posición significativa a los precios ridículos de hace 1 mes, puesto que han provocado una revalorización del 40%.
De todos modos, la idea sigue siendo muy interesante: conocer en detalle las operaciones, finanzas y potencial de la empresa, así como los detalles de las ofertas de OPA, para evaluar nuestras opciones como inversores.
Introducción y modelo de negocio
United States Steel Corporation (X) es una empresa productora de acero fundada en 1901 en Estados Unidos por Andrew Carnegie, Elbert Gary, J.P Morgan y Charles Schwab. La historia de la compañía es la de un gigante industrial caído en desgracia, renaciendo ahora de 50 años de depresión tras haber sido, hace casi un siglo, la mayor empresa del mundo y la primera en superar una valoración de 1B$. Sus instalaciones se encuentran en Estados Unidos y Europa (una planta en Eslovaquia), y comprenden todos los segmentos de la cadena de valor: producción de arrabio (mineral de hierro transformado para uso en acero), fundiciones y plantas de acabado.
Recientemente, han incrementado su capacidad de producir mineral de hierro, que ahora excede sus necesidades de producción en USA, por lo que venden el exceso a otras empresas (tienen contratos a largo plazo para este suministro). Para sus operaciones en Europa, sin embargo, adquieren este input, de forma que existe riesgo de cadena de suministro y volatilidad en los precios; de igual forma, no producen carbón de coque, sino que lo compran, por lo que no tienen control sobre otro de los input clave de su proceso operativo, aunque esto es lo más normal, y son una de las empresas de acero más integrada verticalmente.
Producen acero para multitud de usos e industrias distintos. En concreto, la empresa cuenta con cuatro segmentos de negocio:
Flat Rolled: Comprende la producción de placas, mineral de hierro, coque, losas… en USA. Sus principales clientes son la industria automotriz, de electrodomésticos, tuberías, contenedores y equipo industrial. En 2022, la capacidad de producción de este segmento era de 13.2Mt, aunque tienen paradas 1.4Mt por la debilidad del mercado.
Mini Mill: Incluye el activo de Big River Steel, y un segundo mini mill actualmente en construcción en Arkansas. Produce planchas de acero enrolladas y acero eléctrico, esto es, acero con propiedades electromagnéticas especiales que lo hacen ideal para aplicaciones en motores, generadores y transformadores.
Operaciones europeas: Incluye las operaciones de la planta de Košice, en Eslovaquia. Da servicio a los clientes de la empresa en Europa Central y Europa del Este, principalmente en los sectores de transporte, construcción, electrodomésticos, eléctrico y petroquímico. Tiene una capacidad total máxima de 5Mt, y en 2022 utilizó 3.8Mt, a caballo de los problemas energéticos del continente.
Tubular: Producen tubos, tuberías, carcasas de acero y tuercas, principalmente para la industria de oil&gas. Actualmente, es el segmento con menor rendimiento, debido a la gran cantidad de inventarios, sobre capacidad y debilidad de la demanda.
La mayor parte de sus ventas (76%, 61%, 48% y 78% para sus segmentos de Flat Rolled, Mini Mill, USSE y Tubular respectivamente) se realizan mediante contratos a medio/largo plazo, y el resto a spot, dando cierto visibilidad y predictibilidad a sus ingresos y beneficios. El acero es un elemento clave para el avance económico, con aplicaciones en casi todos los sectores de actividad: construcción, infraestructuras, automoción (muchísimo crecimiento en vehículos eléctricos), energías renovables, oil&gas, contenedores, etc… En la siguiente tabla, US Steel desglosa los segmentos de sus clientes para los tres últimos años, con un claro crecimiento en la industria automotriz.
Existen muchos vientos de cola tanto para el sector como para la empresa. La industria del acero es muy cíclica por naturaleza: se trata de un sector doblemente afectado, ya que es sensible al ciclo del capital (si los retornos son muy altos, nueva oferta entra en el mercado, aunque cada vez es más difícil por la enorme inversión inicial y las regulaciones ambientales) y al ciclo económico (muchas de las industrias finales consumidoras de acero, como la automotriz o la construcción, se mueven con los ciclos de bonanza y estrechez económica), pero aun así, se prevé que la demanda de acero siga una tendencia creciente fundamentada en el progreso de mercados en desarrollo, como la India, África u otros países de APAC.
El consenso apunta a un crecimiento CAGR del 1% para la próxima década, liderado por países como India con tasas del 4.4% previstas hasta 2050, aunque algunos de los aceros de más calidad y tecnología, como los NGO (non-grain oriented, magnéticos y utilizados en los vehículos eléctricos), que X 0.00%↑ produce, se espera que crezcan muchos más, al 7% CAGR.
Otro de los grandes vientos de cola para el sector y la empresa es la deglobalización, esto es, el fenómeno de garantizar la seguridad de suministro dentro del propio país. Durante décadas, la tendencia general era la de externalizar la producción e invertir fuera del país, lo que generó la expansión de las cadenas de suministro. La pandemia puso de manifiesto la fragilidad de este sistema cuando las cuarentenas y la escasez laboral pusieron en riesgo cadenas de valor enteras y generaron una inflación desbocada. El Inflation Reduction Art y la Bipartisan Infraestructure Law también suponen grandes compromisos e incentivos para la inversión en USA, con más de 300B$ de gasto ya comprometidos, de los cuales X 0.00%↑ es un beneficiario claro.
Tésis de inversión
Con una idea formada de a qué se dedica la empresa y en qué entorno y sector opera, es momento de centrarnos en los números y perspectivas concretas de U.S. Steel, cuyo análisis vamos a dividir en los siguientes cuatro apartados:
Operaciones
Balance
Expansión y retorno al accionista
OPAs
Vamos a repasar cada uno de los puntos en detalle.